来源：金融界网站

金融界网站讯12月28日，证券日报社在北京香格里拉饭店举办第二届新时代资本论坛，专题论坛二的主题是“高质量金融服务与资本出路”。

徐天晓：经过你们这些精彩的碰撞，我相信大家会对经济改革和股市振兴有更多的理解。欢迎参加第二届新时代资本论坛的分论坛，服务实体经济是金融机构的内在使命，而在新时代下如何为实体经济提供更高质量的金融服务，如何跟实体经济企业共生共融，一千家机构会有一千个答案，下面有请华夏基金李一梅女士上台演讲，她是哈佛大学公共政策硕士，她今天所提的话题，不光是基金公司感兴趣，所有金融机构都能从中获得非常多的收获。有请。

华夏基金总经理李一梅：公募基金如何助力养老金保值增值

李一梅：各位领导和嘉宾，大家下午好，非常高兴，也非常荣幸能够在年的最后一个交易日，跟大家在这里分享一下如何进行高质量的金融服务这么一个非常重要的话题。

大家看到我今天演讲的题目好像又没有直接来回答如何提供高质量服务，助力实体经济的这么一个命题。原来证监会的副主席，现在是清华大学的教授高教授提到了一点，在整个美国发展过程中，如果我们看到在过去美国70年代到年创造了一个巨大的财富时期，第一点是美国有快速的科技发展，支持这个科技的发展一个方面是有效的资本市场的配置，一个方面是养老金长期资本的入市。所以我们觉得公募基金在助力养老金保值增值的过程中，其实是为所有的投资者提供更高质量的服务。

当我们真正建立了长期的资本，能够逐渐进入市场，也是真正助力于实体经济的长期发展。

我们讲到养老金入市的问题，20多年前有一个电影，是《甲方乙方》，最后说到年过去了，我们很怀念它，今天是年即将过去的时间，年相对来讲还是一个很特别的，特别是对于资本市场比较难过的一年，但是为什么我说我会很怀念它，因为从基金行业来讲，年是养老基金的元年，从这个角度来讲，公募基金今年是20年，当我们在下一个20年回望这一年的时候，我们一定会感受到它是对整个金融行业和基金行业都非常重要的核心一年。

现在中国社会逐渐老龄化的趋势还是非常明显的，我们现在其实从某一个层面上来讲，应该来讲我们其实是进入的一个未富先老的阶段，我们从99年其实就迈入了老龄化的阶段，年底60岁的老人已经有了2.4亿，占比达到了17％。从世界老龄人口的角度来讲，我们的增长速度是超过了世界老龄化的平均水平，中国老龄化其实进入了一个快速发展阶段，我们现在预期到年超过60岁的老人会超过2.3亿人，这个对于整体国民经济会是一个巨大的挑战，和一个巨大的难题。

我们如何破解这个难题，就非常非常重要，大家看到了其实这个数字是非常触目惊心的。在年，其实我的抚养比是6.1个劳动人口供养一个老人，在年这个数字会迅速下降到2.5个人劳动人口供养一个老人，在年只有1.6个劳动人口。我们认为养老对国民经济和城镇职工来讲是一个非常紧迫和非常严峻的问题，我觉得这个问题不亚于刚才谈到了实体经济的转型，不亚于我们谈到整个经济结构要发生巨大的变化。

具体到在座每个人，具体到每个客户来讲，其实对于我们最重要的问题就是我们怎么样能够实现优雅的，或者按我们自己的方式来过上我们的老年生活。老人是对老年一无所知的孩子，其实我们如何应对人生下一个阶段，我们其实没有真正做好非常深入的思考。我们列举了腾讯金融科技智库联合清华大学做的一个调查，其实现在已经退休的老人有近一半的老人，对于自己的养老生活是并不满意的，我觉得这种不满意其实很大程度上来自于我们对于养老的预期，其实我们原来是没有非常充分的预期。

同时我们对于养老的准备，原来也没有做好非常充分的准备，核心就是我们的退休生活，很重要是要面临着打折的。大家现在看到这一张图，红色的线其实就是我们所能提供的基本养老，和我们目前的税后收入之间的差距。所以当你的收入达到1.5万元以后，你退休之后的差异就会越大，也就是说如果我们还想过上在退休之后像现在一样有品质的生活，那大家现在就要为未来开始做非常非常全面的打算，大家看到桌子上都有瑞幸咖啡，包括蔚来汽车，还有格力电器，我们都在讲消费升级，我们是不是在我们老去的那一刻，我们是不是要面临着断崖式的消费降级，是不是在老年生活里面还是现在的生活品质，这是我们每个人必须要回答的一个养老的命题。

我们在调查中发现，国人其实非常缺乏养老准备的意识，虽然现在经过这么多年，大家市场化的意识很高，我也很欣喜的看到48％的受访人自己应该为自己的养老做出准备，但是真正已经做出准备的人是其中非常少的一部分，那么这个其实也是我为什么刚才说我们认为真正的养老服务是真正的能够提供高品质金融服务的一个非常重要的部分。九成的受访者表示目前没有养老规划，有七成的受访者是没有进行过任何财物准备的。今年年初的时候我看最近有很多在盘点今年的一些关键词，有一个叫北京中年的朋友圈的文章，1月份开始传播的，很多人面临最大的恐惧，等到他们退休之后的医疗费用没有办法支付，是大家更紧迫的一个问题。但是大家对于人类生命的寿命的延长，以及我们的养老如何准备，这一块其实是非常缺乏的。

所以我们现在面临的是一个非常艰巨的养老命题，我们认为在这个养老命题下，公募基金是可以承担非常重要的主力军，公募基金在过去以公开透明的运作，以权益类投资为核心的这样的能力，以及以非常灵活的形式，得到的投资人一定的认可，大家可以看到公募基金现在有比较丰富的产品线，而且有一个专业化的投资团队。我们在国家目前整个的养老体系里面，已经看到了我们在全国社保基金是一个主力军的地位，我们在企业年金基本养老，以及目前三支柱养老，公募基金都已经建立了自己的产品线，和做好的充足的投资方面的准备。

那么在海外实践里面，在美国的养老金里面，公募基金的占比能够达到48％，包括我们在英国，以及我们后面还列了在日本，其实基金行业都是迅速能够帮助我们破解养老命题，同时帮助我们每一个投资人做定制化的养老理财的规划的一个最重要的实现工具。所以我们其实是非常希望让公募基金在这个过程中承担起来公募基金应该承担的社会责任。让养老金通过公募基金投资于我们的经济未来，北新建材董事长讲一个负责任的上市公司应该怎么样给投资人提供回报，我们要提供几个方面，一个是要唤醒整个国民的养老意识，感谢证券日报给我们这样的机会，来大声疾呼养老的意识，从买房养儿，更重要的是变成投资养老。现在80后和90后，怎么样能够唤醒他们的意识，是我们最核心的任务，他们将来会到1.6个人养一个人，养老是一个未来的命题，但是答案是在当下。所以我们希望每一个人都能做好这个准备，能够让自己有优雅生活的底气。

第二个希望大家能够和我们共同努力的方向，就是避免养老长线短期化，我们认为中国经济具有长期投资价值的时候，不要像散户一样频繁的进行交易，我们希望能够获得整个经济或者一个上市公司发展历程中更多的收益。这一张图，如果今天需要记住，我希望大家能够记住这一张图，这一图告诉我们的就是复利的作用，为什么要讲长期投资，我们在这里面有三条线，第一条线就是投资三年储蓄的存款，第二个是投资于全国社保过去17年的年化收益，大概是8.4％的水平，第三条线是投资于偏股型基金，一万元经过30年，这三条线有巨大的差异，如果我们投资偏股型基金，在过去20年16.18％的回报，30年大概是90万，这个就是投资于真正增长的上市公司，投资于中国长期稳健的经济发展，我们真正长期投资能够带来复利的作用。

所以我们希望能够一起真正让养老金为每个人的投资规划贡献我们的力量。公募基金在过去20年当中，不管是在权益类的投资，我们能够提供超过8％的超额收益，还是我们在债券投资也能够提供超过4％的超额收益，说明专业性的投资能给每个投资人带来长期良好的回报。所以公募基金在未来20、30年，最大的变革力量，最好服务整个国民养老的方式，就是要引导长期的理念，在产品设计，在投资，在我们的日常管理和基金销售方面，都要进行深入的转变。核心我们希望在一支柱的基本养老，二支柱是年金，三支柱的个人养老账户，以及第四支柱也是补充养老方面，我们有全国社保，我们希望在一二三方面，华夏基金和其他基金同仁都能一起努力，帮助我们国家来破解目前这个巨大的难题。

所以我们希望能够利用我们自己的力量，联合行业的力量，发挥我们的专业优势，助力我们的投资人，真正实现养老梦想。我上个周末在三联的一个会议上，他们说我们怎么样对养老进行准备呢？第一，我们要准备养老金，第二，我们要准备好梦想，所以当我们的生命进入下一个阶段的时候，我们用足够的养老金去实现足够的梦想，希望我们公募基金真正能够做到这一点，谢谢大家！

徐天晓：谢谢李一梅女士的精彩演讲，听了她的演讲，我才真的感受到什么叫颜值高，还有发言价值也很高，我不是高净值人士，我是的话，就找华夏基金去咨询养老的问题。

博时基金副总经理王德英：基金公司的金融科技探索

徐天晓：下面是一位公募大咖分享一下金融+科技，今年以来金融科技融资额和美国、欧洲等国家的金融科技融资额之和还要多，金融+科技将如何赋能金融，公募基金又如何利用金融科技的武器来实现更长的发展，下面让我们以热烈的掌声欢迎博时基金副总经理王德英先生演讲。

王德英：非常高兴有这样一个机会在这里跟大家探讨一下金融科技能对金融企业和资产管理公司带来哪些帮助，进一步给实体经济带来什么样的促进作用。

基金公司在资本市场上作为一个买方，作为一个配置方，对实体经济或者是产业升级的作用，就是我们在投资上通过优化资产配置，把更多的资金投向更具有投资潜力，和更具有产业方向的公司，对不代表发展方向的我们会减少我们的投资，通过优化的配置，来促进整个实业的优化升级，这是在整个经济发展，是基金公司能起到的作用。

金融科技能够帮助基金公司找到代表未来发展方向，或者代表这个产业方向的公司，能够帮助我们筛选好的方向，好的产业，好的公司，我用一句话来说，就是能起到的作用。

具体来说，从各个方向稍微介绍一下，说到金融科技，fintech说得比较多，一个是广义的金融科技，比较热的金融科技是狭义的金融科技，就是ABCD四个方面，A就是人工智能AI，B是区块链，C是金融云，D是大数据，我从人工智能和区块链方式，给基金公司在风险控制上带来的帮助。

总体上来说，金融科技或者是在资产管理公司或者是基金公司能起的作用是几个方面，一个是投研上，第二个是智能投顾上，第三个是风险控制，第三个是在智能销售与服务，还有云计算技术。

基金公司基本上的投资流程，整体是三大环节，第一个环节是投资前做研究分析，做判断，找出有潜力的公司，进入我们的股票池和债券池，在这个池里面从筛选最好的公司作为我们的持仓，进行组合的交易。之后做定期的分析，看看我们投资的绩效都来自哪些方面，哪些方面做得好，哪些方面做得不好，进一步完善和优化我们的投资。在投资过程中整个流程领域还有一些风险的管理。

最近几年发展比较快的量化投资，最近在中国发展得比较快，和传统的基金主动投资侧重点不同，传统投资，或者是基金经理的投资偏艺术一点，量化投资偏科学一点，投资是科学与艺术的结合。

不管是基金经理主动投资，还是量化投资，其实基本的步骤都是三大步骤，第一个是数据的获取，行业的数据，或者是上市公司的数据获取，到上市公司调研首先要获取数据，第二步要进行自己的投资策略模型，形成自己的决策之后，还要交给交易执行部门去下单交易执行。

人工智能和大数据从应用的角度都是可以在这三个步骤里面起到很大的作用，在信息获取阶段，在投资模型优化的阶段，还有在交易方面都能起到非常大的作用。

先看大数据投资的价值，如果说投资研究的实质是数据的分析与决策，这个结论成立的话，在同样的分析逻辑下，应该说实体经济获取的实业数据，数据的质量和数量决定了数据最终投资决策结果的准确性，数据越多，数据质量越高，对市场的判断就越准确。

传统策略都是基于上市公司的季报和年报，大数据的数据量更大，数据维度更全，颗粒度更细，指标针对性更强，不是根据季报的数据来做判断的。

我们采用淘宝电商的数据，中国的电商交易金额占了全国的社会零售总金额的10％，而蚂蚁金服，或者是淘宝一家电商的数据就占了整个国内电商的70％，我们认为蚂蚁金服数据是体现了中国大消费行业的景气度。

我们连续发现几个月的时间，电子行业或者是汽车配件行业交易持续的增长，我们相信这个行业未来的财报和经营业机会好转，最终会体现在二级市场的价值。我们找到相关有效的指标，最终形成一个公募基金来进行投资，收益还是不错的。

在美国有一个公司可以通过一些停车场的卫星图片获取这个地区汽车销售数量的变化，从而预测汽车销售行业的变化。

股市的价格不完全是由基本面带来的，股市的决定因素有三方面，一个是实体经济，第二个是市场的预期，第三个是资金，实体经济或者基本面决定了价格的中枢，市场的预期是市场波动幅度，在中国波动幅度相对高一点。利用市场的情绪我们投资上可以抓住一些投资的机会，比如说过高估值的股票，我们进行反向的操作，这样获取超越市场平均的超额收益的机会。

在这里面我们可以通过互联网搜索，会议论坛，还有社交媒体，来抓取市场的变化。我们跟踪投资者对于某个行业或者某个上市公司的热度，大部分是反向投资。还有一个例子就是利用雪球，雪球有几百万的草根投资者，有些投资者的水平是比较高的，把最高的一千个投资者，把每期加仓最多的目标给一个打分，减仓最多的目标进行一个打分，来挖掘投资者对股票未来的投资预期，也是我们选取的标的。

第三个是交易策略，虽然说不能创造根本性的收益，但是给投资组合带来一定的超额收益，在算法交易这个环节，一个指令过来，要拆细，要买一百万股的万科，不可能一下子买下去，每股的价格是什么样的，这个要靠机器完成的，这是算法交易的，通过引入机器学习，通过研究发现也能大大降低投资成本，也能产生超额的交易。

所谓机器学习在哪些方面有效，人工智能是不是万能的，是不是人工智能之后，所有人的工作都会被替代，事实上并不是这样，人工智能或者是机器学习在偏高频的投资里面，作用更明显一点，在长期偏趋势性的判断里面，作用是更有限的。

人工智能能替代交易执行层面的工作，分析师和基金经理的工作是不能替代的。智能投顾主要的思想是通过多元资产的配置，来降低投资波动性，提高收益风险比。

通过投资股票的人80％是亏的，股票型的基金每年是16％，真正买股票基金的人，真正赚钱的人还不到50％，有追涨杀跌，还有持有时间短，通过智能投顾可以实现收益的二次分散，最终就会带来投资收益的稳定，起码通过基金组合投资，赚钱的比例会大幅度的提升，原来有50％，有很多提升到了80％。

在智能投顾里面，很重要的一个是在资产类型的配置，这个配置里面利用大数据，或者是人工智能，也可以发现各类资产之间轮动的机会，通过舆情也好，通过一些数据的分析也好，也都可以发现，因为资产配置是能够创造收益的80、90％，这一点也可以通过人工智能来进一步加强。

第三个方面是风险控制方面，资产管理公司在投资股票、债券，都要对发债主体和上市公司进行基本的判断，这里面也列了各种风险指标，还有一些常规的指标，对于这些指标，我们会每日通过公报，或者季报和年报，现在有了人工智能的手段，我们还可以通过新的社交媒体，还有自然语言的理解技术，来抓取这些上市公司发展的信息，形成企业的画像，用于提升我们的信用风险管理能力。

第四个方面是销售和服务，包括智能客服，还有客户画像，精准营销，最后是云计算，被资产管理行业带来最大的变化是互联网应用的快速发展，高并发和高可用，快速迭代，灰度发布，这些只有云计算能完成的。

还有对投资的风险管理能力带来了很大的提升，给基金核心业务带来了赋能，我们要把资产投向更多，更好的公司，来实现助力产业升级的目标。谢谢！

工商银行金融研究所副所长殷红：银行业服务实体经济质效不断提升

徐天晓：下面有请工商银行金融研究所副所长殷红女士，给大家分享金融服务实体经济的工商银行视角。

殷红：非常荣幸受证券日报的邀请，来这里参加资本和证券的盛会，我是来自于工商银行，是银行界的，今天给的题目是金融和实体经济关系的问题，也就是金融如何支持实体经济。

我们知道金融和实体经济是相互促进，相互共融共生的。改革开放40年以来，中国的经济取得了举世瞩目的成就，金融同时也取得了辉煌的成就，在整个金融领域，大家知道中国的金融90％的金融资产是银行的资产，社会融资总额中80％以上的贷款来源于银行，因此由于我是来自于银行，我就从银行的角度来讲一下关于融合提升金融支持实体经济的质量和效益的问题。

讲三个方面，一个是银行服务实体经济所取得的成效，第二，目前在支持的过程中有什么样的难点？第三，有什么样的建议？和有什么样努力的方向和思路？

第一，银行在这个过程中取得了什么样的成效？从今年的银行家的排行来看，中国工农中建四大国有银行排在了英国银行家十大银行的前四位，这也是第一次排名前四席。接下来前四席是美国的银行，再一个是英国，一个是日本的。经济的发展是离不开金融的发展，根据银行家历史以来前十名的排名来看，银行排名前十位往往是当地的经济增长最快的，就是在那个时期增长最快的。年银行家排名前20名里面，欧洲有前八席，欧洲首先开启了工业革命，经济增长全球领先，因此欧洲的银行迅速成为全球的排头兵。

接下来就是美国的银行，二次世界大战欧洲受到了众创，美国一枝独秀，成为了全球经济增长最快的地区，因此他马上成为了全球银行业排头兵。之后美国的经济陷入了滞胀，日本迅速崛起，日本年的时候，在前十当中有六家是日本的银行，日本银行出现经济泡沫之后，美国再次成为了银行的排头兵，到年以来，中国经济长期以两位数的增速发展，中国的银行也是依托中国经济的快速发展，成为了全球的排头兵。

从刚才这个来看，我们看到中国的银行不仅是在资产规模上排名前列，而且我们在盈利能力上表现也是最优的，可以说中国的银行无论是在规模，还是在效益方面，都是有不错的表现。

评价银行业的四个重要的指标，一个是资产规模、利润、贷款和风险的控制，总资产近五年来的增速是13.5％，总资产的额度已经达到了万亿，占到整个金融资产的90％，利润增长10.1％。资产增长的速度是13％，利润增长的速度是7.1％，也就是说银行业的利差在慢慢的收窄，利率在不断的下降。

我们对于普惠金融的利率是最近以来下降是比较快的。贷款增长的速度是10％，资产质量保持优良是1.8％，风险拨备的水平目前也是全球的领先。银行业支持重大项目，重点工程，重点领域的同时，也越来越聚焦于支持普惠金融，支持小微企业，小微企业增长速度是明显高于平均贷款的增长速度，达到了12.6％，涉农的贷款增长速度达到了9.6％。

现在金融服务实体经济业存在一定的困难，困难主要来源于两个方面，一个是金融外部的经济环境，一个是金融本身的一切服务创新力度还不够，首先实体经济所面临的这个环境，主要表现在两个方面，一个方面是我们现在的发展阶段是处于一个转型时期，也就是说我们长期依赖低资源成本，低劳动力成本和低环境成本的一种增长模式，现在以及未来看来是不可持续，因此面临着转型。

中国的劳动力成本增长速度是非常快，而我们的高新技术的贡献是没有明确的增长，而且有所下降。同时目前的实体经济微观主体来看，也是困难比较大，主要表现在我们的债务杠杆率比较高，无论是非金融企业层面的，还是政府部门的，还是居民部门的，那么它的负债率都比较高，也就是说负债的能力越来越差。而在以间接融资为主体的一种融资模式下，它需要承担利息的负担也越来越重。

第三个原因是由于金融供给过于集中于银行，社会融资的总量主要集中在银行，80％间接或者是直接的资金主要来自于银行，对于一些中小企业，对于一些初创企业，对于一些新型产业，当它处在起步期的时候，它需要风投一些资金，或者是股权类的资金，而这些对于银行的风险偏好来说，是不相匹配的，如果只有银行的资金进去是比较困难的，所以整个多元化金融架构的发展，是比较急迫的。对于银行来说，内部的创新是需要不断改进的，主要表现在四个方面，第一是在服务小微企业方面，还需要进一步提升它的风险的识别能力和产品的服务。第二，新兴产业的领域也是要不断的进行产品的创新，还有寻找新兴产业发展的规律。我们知道如果新兴产业自己才是一个起步的阶段，它自己这个行业的规律还没有形成，对于银行如何把握它的风险规律是比较难的。第三，对于银行来说，它的全球的服务能力也需要进一步的提升，由于中国年以来从一个资金的净输入国变成了一个资金的净输出国，可以说是一个发展中国家向发达国家过渡过程中的一个象征性的拐点，也就是说资金总是向资金稀缺的欠发达国家流入的，目前其实中国的资金是向外流出的，在这个过程中，企业在向外走，银行和金融服务企业也会跟随他们的脚步，或者带领他们共同走向海外，去拓展海外的市场，这一方面的能力也是需要不断提升和不断的创新。

第四，银行所存在的一些短板，就是对长尾客户的一些风险的识别，以及他们服务的需求还不能完全很好的满足。这是它所面临的一些难点。

那么如何提升金融服务对实体经济的质效，我觉得主要有这么几个方面，一个就是说要促进实体经济的转型升级，因为金融是服务实体经济的，只有实体经济真正转型，它能赚钱，它能够很好的运行，它才能够很好承担债务，才能够融到资金，我们就需要为实体经济创造一个很好的市场环境。同时要有很好的政策去激励我们下一个阶段如果能走出中等收入陷阱，最根本的就是要我们能够产业升级，能够赚到高技术，高智能的钱，而不是我们只能赚到低技术含量的一些钱，这就需要我们要有创新的思维，创新的商业模式。这就是产业需要培养，市场的制度需要培育。

第二个就是金融体系需要多元化的发展，也就是说除了银行之外，还有非银行的体系，可能需要大力的发展，首先我觉得还是一个诚信的市场环境，这个诚信的市场环境可能是我们金融多元化发展的一个最重要的原因，之所以资本市场，以及P2P一些直接的融资发展受到了一些阻碍，我觉得还是要打击金融诈骗，要坚决维护诚信的金融环境。同时要丰富金融体系，然后依托金融科技创新我们的金融服务，提升金融服务的能力。

对于银行来说，我觉得未来发展也是面临着金融科技的挑战，它应该做到“四化”，即轻型化、综合化、国际化、信息化。

第一是轻型化，就是你的定位需要轻型化，不仅需要做贷款，还要做非贷款的业务，业务产品也需要轻型化，渠道也需要轻型化，不仅通过物理网点服务客户，还需要大力创新服务模式，线上去服务客户。

第二是综合化，除了会做信贷之外，非信贷的泛金融，开放式金融的业务，也需要大力的创新。

第三是国际化，需要跟随企业，适应中国走出去的这样一个潮流，这样一个阶段，创新业务模式，然后向外走出去。

工商银行已经设立了多个分支机构，可以为中国的企业提供境内外一体化全金融产品的金融服务，因为工商银行不仅是有银行，还有投资银行，还有基金公司，还有租赁等全牌照的金融服务的业务，全集团24小时人民币结算业务，都可以满足客户的需要。

第四是信息化，信息化一方面我们是积极应对金融科技的挑战，然后提升传统银行客户的服务效率和质量，同时我们去迎接未来的一种变革，其实这两个是有比较明显的差别，一种是被动进行改变，另外一种是主动去迎接。没有说科技挑战了银行，银行挑战了科技，而是谁抓住了未来科技的趋势，谁就会赢得最后的终点。

未来银行的方向就是这“四化”，核心和目标就是通过金融科技，然后提升识别长尾客户，识别中小企业，识别目前风险比较高的那些领域的新兴产业，新兴领域的客户的风险，提升我们风险管理的能力，这样才会给这些经济领域和客户提供更加优质的产品和服务。我今天的分享就到这里。

徐天晓：殷红所长不愧为最大的商业银行的所长，站位很高，从多元金融的角度来分析金融如何服务实体经济的高速发展。在这样一个辞旧迎新的时刻，对今后实体经济和金融的发展，是需要有非常深刻思想的人来给大家解读一下。

广发证券首席经济学家沈明高：建议大规模放松财政赤字上限6％可以接受

徐天晓：今天我们也非常荣幸迎来了广发证券首席经济学家沈明高博士，为大家带来高质量发展的演讲。

沈明高：感谢证券日报的邀请，参加今天这个活动，这一节是关于高质量的发展，重点不是在讨论明年的经济增长走，明年从经济的走向来看，明年上半年会面临着比较大的压力，只要明年下半年经济在低位企稳的可能，明年股市比今年的确定性更多一些。明年市场有四个相对的确定性，第一个确定性中美贸易谈判到2月底之前有可能取得阶段性的成果，这个阶段性的成果有助于避免中美贸易摩擦的恶化，甚至短期之内有减轻，我并不认为中美贸易摩擦会结束，只是在短期之内不会恶化。

第二，明年美联储结束加息的可能，我们预计美联储明年再加息两次，市场已经开始调整了，两个月市场预期两到四次的加息，现在预期只有一次或者是两次。所以美联储明年结束加息周期，对美元有可能从深转弱，通常美元转弱的时候，新兴市场有可能会受益。

第三，中美经济是错峰发展，从年到现在错峰发生过第四次，错峰发生了以后，每当在低位企稳的时候，中国经济会好于美国，中国经济会在低位企稳，美国经济从高位下来，这给股市带来中美周期错峰的红利。

第四，财政政策明年到底多积极，多优先，实际上决定了对中国经济的转型和市场的影响，如果明年是财政优先，货币政策为辅，我觉得利好股市，如果货币政策，财政政策为辅，可能是利好债市。

今天的讨论是从高质量发展的角度未来会面临什么样的挑战和机会，第一，中国经济，十六大说得非常清楚，从高速增长到高质量发展的转换，意味着传统的经济增长动力正在减弱。横轴是人均GDP，按照购买力平价来计算，中国将近是1.4万亿美金，按照名义汇率来看今年是9千多美金，红色是中国，蓝色是日本，灰色的是韩国，基本上人均GDP压力购买力平价达到1.4万美金的时候，日本和韩国GDP增长速度从原来10％左右，掉到了4-7％之间，未来如果中国经济真的进入高质量的发展，很有可能我们的GDP增长速度会继续放慢，在4-7％之间，我认为是一个可以接受的增长速度。如果这个增长速度之下，增长的质量同时改进，这个对市场来讲，是一个好消息。

我们现在跟很多投资者交流，投资者对GDP增长速度并不太在意，GDP增长速度重要就在于对企业的盈利产生影响，如果企业盈利能改善，经济增长速度慢了一点，本身并不是一个问题。所以我们从高质量发展过程来看，高质量首先是意味着增长速度的放慢，从高速增长到高质量发展这个过程当中，我们看到了一个转换期，这个转换期我个人的看法，不是一年就完成了，现在有一个错觉，好像现在已经走上了高质量发展的一个时期了，我认为还没有，现在正处在高速增长向高质量发展转换的时期，这个转换期也可能需要三年，也可能需要五年，这个取决于我们政策的方向。

在目前的情况下，大家可以看到过去增长的动能，高速增长时期的增长动能主要是两大类，一类是投资，一类是出口。一条是房地产增长速度，一条是制造业产能投资增长速度，一路在往下走，短一点的是基建，今年下滑的速度也非常快，今年基建可能有所反弹，但是基建的反弹真正意义上能够起到缓冲的作用，除了房地产业有大的放松。

明年房地产政策到底怎么放松，取消限购和限价，这些我觉得都应该早就取消了，不应该限。关键是明年限贷政策到底能放松多少，蓝线这条线是我们计算的居民中长期的新增贷款的速度，红色的是二手房价70个城市的同比变化，蓝色线领先红色线6-12个月。明年房价涨多少，跟政策放松有很大的关系，但是跟信贷政策尤其高度相关，如果明年是一个信贷大放水，当然房价一定会暴涨，但是我觉得后遗症非常明显，房地产泡沫破灭的风险加大。如果明年控制信贷，房价会涨，是比较有限的，而且地区放松，也比较明显的。

在高速增长时期管用的刺激政策，实际上到了高质量发展时期，已经效果越来越差，特别是边际效果越来越差，你搞一个刺激计划试一试，再搞一次基建，这些过去传统的刺激政策，我认为边际效果都在下降。最好的一个办法是尽量避免使用这些传统的刺激政策，但是要适当容忍经济增长的放缓。产能投资面临产能过剩，基建投资面临着地方政府高杠杆的压力，还有出口增长同时也面临着中美贸易摩擦的影响。

说到出口，左边这个图是计算中国对美国出口增长，有三条线，往下的蓝色是美国第一批征收25％关税的商品，今年是负增长29％。上面这条线，就是第二批加征10％的关税亿美金的商品，9月份增长23％，大家都在抢出口，没有征收关税的，到9月份增长是9％左右。如果中美贸易摩擦继续恶化，很明显中国明年的出口会面临着更大的下行压力。我的预测是明年会有阶段性的缓和，这个对出口会有好处。中国经济面临的转型传统的动能增长速度在逐步的放慢。

还有一个更重要的节点，美国GDP结构、工业、农业和服务业，年以来美国作为一个大国和中国有一定的可比性，年美国经济经历了三次转型，第一次是工业化，从农业到工业，第二次是工业占比没有上升，但是工业增长从低端到中高端的升级，第三次是从工业到服务业的社会。

在80年代初，日本的制造业成本里面，员工成本占45％，八十年代初，日本的低端制造业开始大举向中国转移，年我们也发现中国制造业成本里面，人工成本占45％，所以从这个图可以告诉我们说，中国从全国水平来讲，低端制造业的低成本优势在逐渐丧失，中国低端制造向海外转移已经开始。

大家再看右边这个图，深蓝色这条线是我们计算的中国劳动力密集产品出口占G20的比重，90年代初的时候，劳动密集型出口只占G20的10％，年到了35％，年开始下降，以中国为主开始向其他国家转移。中国从高速增长向高质量发展转移的过程当中，就发生在低端制造业转移的关口。然后在叠加贸易摩擦，在这样一些关口我们需要一些什么样的政策，才能服务高质量的发展，这是我想说的第二点。

总体上来讲，从高速增长向高质量发展可能需要一段时间的转化期，在这个转换期我个人认为最重要的政策是财政政策，应该以财政政策优先，以货币政策为辅。这是一个政策形势图，往上是结构性的政策，就是改革，往下是周期性的政策，就是货币政策。政策执行的时候分难易，左边的政策是非常困难的，需要壮士断腕，往右的政策比较容易执行，发一次文件就可以解决。

在这样一个空间里面，大家可以看到政策实际上主要分成两类，左上和右下两类，包括降准和减息，放松房地产投资，推动基建投资，这都是过去的老办法，降准和减息很容易，发一次通知就搞定了，但是左下角的政策容易，但是要有负作用，很有可能继续加杠杆，很有可能是资产泡沫更高，所以我们希望右下的政策少用。左上的是改革为主，我认为是政府瘦身，政府裁员是最困难的，这可能是未来要做的事情。我们找一个有代表性的政策就是减税费，是财政政策的一部分。我个人的建议，如果从现在到未来三五年左右的时间，中国从高速增长到高质量发展的转型，财政政策应该更加的优先。

货币政策可以为辅支持财政政策的推动，大家现在最关键的一点就是政府减税，减税的力度有多大？我们市场预期是多少？我个人的判断，现在市场预期明年减税费的规模是一万亿左右，也有人说未来五万亿，就是每年一万亿的概率。从整个高速增长到高质量发展的过程中，我认为一万亿是不够的，要超过市场预期才能改变市场的行为，如果说未来五年或者三到五年，每年减税费的规模能够超过两万亿人民币，就超市场预期，就有可能使得我们从高速增长到高质量发展更加好，使得股市的机会就更大。

如果政府要减税费的空间来自于哪里？这是一个很重要的问题，有三个渠道，第一个渠道是提高财政赤字率，今年是2.5％，明年提高到2.5，那就是2.5个百分点的增加，政府有一个原则是不能突破3％，正常时期不突破3％是可以理解。我们从高速增长到高质量转化过程中，是一个特殊的事情，所以我觉得应该大规模放松财政赤字的上限，6％是可以接受。但是短期之内我们判断比较困难，有可能两会公布的财政赤字率还是3％，光靠提高财政赤字率的空间比较有限。

第二个渠道就是减支减收，财政支出占GDP的比重，还有财政收入占GDP的比重，这个V字形是非常明显的，八十年代财政占GDP的比重大概22％左右，一路下行到94年下降到11％左右，减了一半。94年之后，一路上行，最高到将近最高26％，在这个过程当中，GDP增长了很多倍，财政支出占比又增加了，所以我们的支出确实是负担很重，如果不能减支，就不能减收。能不能政府瘦身，或者是其他的路径，我认为应该是有空间的，但是现在还没有提到议事日程上来。

第三个是国有资产，按照今年国有资产的普查，年中国国有资产总规模是万亿人民币，拿出来进行减税，我认为是有很大的空间。未来高质量发展之前，在这个转换时期，财政政策更加积极一点，帮助我们实现这个平滑的转换，我认为这是最重要的市场期待。这个过程不会一下子满足市场的期待，这是一个渐进的过程，需要时间。

最后从金融的角度来讲我们到底看到什么样的变化，有三点值得

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